四、綜合題(本題型共2小題，第1小題19分，第2小題18分，共37分。要求列出計算步驟，除非有特殊要求，每步驟運算得數精確到小數點后兩位，百分數、概率和現值系數精確到萬分之一。在答題卷上解答，答案寫在試題卷上無效)

1.G公司是一家生產企業，2009年度的資產負債表和利潤表如下所示：

資產負債表

編制單位：G公司 2009年12月31日 單位：萬元

利潤表

編制單位：G公司 　2009年 　單位：萬元

G公司沒有優先股，目前發行在外的普通股為500萬股，2010年初的每股價格為20元。公司的貨幣資金全部是經營活動必需的資金，長期應付款是經營活動引起的長期應付款;利潤表中的資產減值損失是經營資產減值帶來的損失，公允價值變動收益必屬于交易性金融資產公允價值變動產生的收益。

G公司管理層擬用改進的財務分析體系評價公司的財務狀況和經營成果，并收集了以下財務比率的行業平均數據：

為進行2010年度財務預測，G公司對2009年財務報表進行了修正，并將修正后結果作為基期數據，具體內容如下：

G公司2010年的預計銷售增長率為8%，凈經營性營運資本、凈經營性長期資產、稅后經營凈利潤占銷售收入的百分比與2009年修正后的基期數據相同。公司采用剩余股利分配政策，以修正后基期的資本結構(凈負/凈經營資產)作為2010年的目標資本結構。公司2010年不打算增發新股，稅前借款利率預計為8%，假定公司物末凈負債代表全年凈負債水平，利息費用根據年末凈負債和預計借款利率計算。G公司適用的所得稅稅率為25%。加權平均資本成本為10%。

要求：

(1)計算G公司2009年度的凈經營資產、凈負債、稅后經營凈利潤和金融損益。

(2)計算G公司2009年度的凈經營資產凈利率、稅后利息率、經營差異率、凈財務杠桿、杠桿貢獻率和權益凈利率，分析其權益凈利率高于或低于行業平均水平的原因。

(3)預計G公司2010年度的實體現金流量、債務現金流量和股權現金流量。

(4)如果G公司2010年及以后年度每年的現金流量保持8%的穩定增長，計算其每股股權價值，并判斷2010年年初的股份被高估還是被低估。

【答案】

(1)凈經營資產=凈負債+股東權益=900+1100=2000(萬元)

凈負債=金融負債-金融資產=300+15+600-5-10=900(萬元)

稅后經營凈利潤=(363+72+5)×(1-25%)=330(萬元)

稅前金融損益=72+5=77(萬元)

稅后金融損益=(72+5)×(1-25%)=57.75(萬元)

(2)凈經營資產凈利率=330/2 000×100%=16.5%

稅后利息率=57.75/900×100%=6.42%

經營差異率=16.5%-6.42%=10.08%

凈財務杠桿=900/1 100=0.82

杠桿貢獻率=10.08%×0.82=8.27%

權益凈利率=16.5%+8.27%=24.77%

與同行業相比權益凈利率高，原因在于凈財務杠桿高。

(3)實體現金流量=337.5×(1+8%)-2000×8%=204.5(萬元)

債務現金流量=77.76×(1-25%)-(972-900)=-13.68(萬元)

股權現金流量=306.18-(1188-1100)=218.18(萬元)

(4)假設權益資本成本為K，則：8%×(1-25%)×900/2 000+K×1 100/2 000=10%

解得：權益資本成本K=13.27%

股權價值=218.18/(13.27%-8%)=4 140.04(萬元)

每股股權價值=4140.04/500=8.28(元)

2010年年初的股價20元高于每股股權價值8.28元，2010年年初的股價被市場高估了。

2.H公司是一個高成長的公司，目前每股價格為20元，每股股利為1元，股利預期增長率為6%。

公司現在急需籌集資金5000萬元，有以下三個備選方案：

方案1：按照目前市價增發股票200萬股。

方案2：平價發行10年期的長期債券。目前新發行的10年期政府債券的到期收益率為3.6%。H公司的信用級別為AAA級，目前上市交易的AAA級公司債券有3種。這3種公司債券及與其到期日接近的政府債券的到期收益率如下表所示：

方案3：發行10年期的可轉換債券，債券面值為每份1000元，票面利率為5%，每年年末付息一次，轉換價格為25元;不可贖回為5年，5年后可轉換債券的贖回價格為1050元，此后每年遞減10元。假設等風險普通債券的市場利率為7%

要求：

(1)計算按方案1發行股票的資本成本。

(2)計算按方案2發行債券的稅前資本成本。

(3)根據方案3，計算第5年末可轉換債券的底線價值，并計算按廣安發行可轉換債券的稅前資本成本。

(4)判斷方案3是否可行并解釋原因。如方案3不可行，請提出三種可行的具體修改建議(例如：票面利率至少提高到多少，方案才是可行的。修改發行方案時，債券的面值、期限、付息方式均不能改變，不可贖回期的改變以年為最小單位，贖回價格的確定方式不變。)

【答案】

(1)股票的資本成本=1×(1+6%)/20+6%=11.3%

(2)債券的稅前資本成本=3.6%+(6.5%-3.4%+6.25%-3.05%+7.5%-3.6%)/3=7%

(3)債券價值=1000×5%×(P/A，7%，5)+1000×(P/F，7%，5)=918.01(元)

轉換價值=1000/25×20×(F/P，6%，5)=1070.56(元)

底線價值為1070.56元

1000=1000×5%×(P/A，K，5)+1070.56×(P/F，K，5)

當K=6%時，

1000×5%×(P/A，6%，5)+1070.56×(P/F，6%，5)=50×4.2124+1070.56×0.7473=1010.65

當K=7%時，

1000×5%×(P/A，7%，5)+1070.56×(P/F，7%，5)=50×4.1002+1070.56×0.7130=968.32(7%-K)/(7%-6%)=(968.32-1000)/(968.32-1010.65)

解得：K=6.25%

(4)股權的稅前成本為11.3%/(1-25%)=15.07%

由于6.25%并不是介于7%和15.07%之間，所以，方案3不可行。

修改意見1：

至少提高票面利率至W，其他因素不變：

根據：1000=1000×W×(P/A，7%，5)+1070.56×(P/F，7%，5)

可知：W=5.77%

即票面利率至少提高到5.77%

修改意見2：

降低轉換價格到Y元，其他條件不變：

底線價值=1000/Y×20×(F/P，6%，5)=26764/Y

1000=1000×5%×(P/A，7%，5)+26764/Y ×(P/F，7%，5)

1000=205.01+19082.73/Y

794.99=19082.73/Y

解得：Y=24.00(元)

即至少把轉換價格降低到24.00元。

修改意見3：

延長不可贖回期至7年

債券價值=1000×5%×(P/A，7%，3)+1000×(P/F，7%，3)=50×2.6243+1000×0.8163=947.52(元)

轉換價值=1000/25×20×(F/P，6%，7)=1202.88(元)

底線價值為1202.88元

1000=1000×5%×(P/A，K，7)+1202.88×(P/F，K，7)

1000=50×(P/A，K，7)+1202.88×(P/F，K，7)

當K=7%時，

50×(P/A，7%，7)+1202.88×(P/F，7%，7)=50×5.3893+1202.88×0.6227=1018.50

當K=8%時

50×(P/A，K，7)+1202.88×(P/F，K，7)=50×5.2064+1202.88×0.5835=962.20

由此可知，此時的稅前資本成本介于7%和8%之間，符合介于7%和15.07%的條件，故可行。

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（責任編輯：wrr）

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