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圖1-6 投資組合使風險降低

由于這個原因，市場性風險率變成了某一種投資項目相對于整

個市場變化反應幅度的評估。通過適當的投資組合選擇，投資者所

面對的個別風險差不多可以完全抵消，但系統市場風險仍然存在(見

圖1-6所示)。因此，投資者的應得收益便以補償這個風險率為主。

為：

式中 E(rj)=在某一個時間段內，資產j應有的預期收益率;

rf=在同一時間段內，無風險資產的收益率;

E(rm)=在同一時間段內，市場的整體平均收益率;

])([)(fmjfjrrErrE.+=β

系統風險或市場風險

風險

投資項目的數量

個別風險或非市場風險

M

jβ=資產j的系統性市場風險系數。

從公式中可以看到相關系數，是代表系統性風險率的參考指標。

舉例來說，假如市場的整體平均預期收益率是10%，一個投資項目

的相關系數是0.5，則其預期收益率為5%。假如系數是1.5，則其

預期收益率是15%。假如系數是1，代表該投資項目的變化幅度和

市場平均變化一樣。要求取這個相關系數，一個常用的方法是利用

回歸模型，因為這個系數大體上與某一投資項目的收益與市場整體

平均收益的回歸公式之斜率相同。

在金融市場上，這種計算很常用且非常容易，因為股票市場有

股票指數作為整體市場的平均收益率的參考。但這種計算在房地產

市場中運用起來比較困難。圖1-7顯示了美國房地產市場上房地產

投資收益率的變化情況。

圖1-7 美國不同類型房地產的收益率(%)

二、資本資產定價模型

由上述投資組合理論引伸出來的資本資產定價模型(Capital

Asset Pricing Model)便能更好地分析這個風險與收益的關系。資

本資產定價模型與公式])([)(fmjfjrrErrE.+=β的意義是一致的，

在該模型分析下，一個投資項目在某一時間段上的預期收益率等于

市場上無風險投資項目的收益率再加上這項投資項目的系統性市場

風險的相關系數(這里假設應用了適當的投資組合)乘以該項目的市

場收益率與無風險投資項目收益率之差。很巧合，這個概念與房地

產估價學中有關折現率的其中一個選擇標準，即機會成本標準，十

分相似。基于這個原因，我們可以進一步把這一分析方法應用到房

地產市場上。

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（責任編輯：中大編輯）

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