相對價值法[了解]:

相對價值法是使用一家上市公司的市盈率、市凈率、市售率、市現率等指標與其競爭者進行對比，以決定該公司價值的方法。

(一)市盈率模型

對盈余進行估值的重要指標是市盈率。對于普通股而言，投資者應得到的回報是公司的凈收益。因此，股票估值的一種方法就是確定投資者愿意為每一單位的預期收益(通常以1年的預期收益表示)支付的金額。例如，如果投資者愿意支付15倍的預期收益，那么他們估計每股收益為0.5元的股票在下一年的價值為7.5元。這樣，投資者就可以計算出當前的收益倍數(earntngsmultiplier)，即市盈率(priceto earnings ratio，P/E)。

市盈率指標表示股票價格和每股收益的比率.該指標揭示了盈余和股價之間的關系，用公式表達為：

市盈率是投資回報的一種度量標準，即股票投資者根據當前或預測的收益水平收回其投資所需要的年數;而市盈率的倒數就是收益率，即E/P。如果股票市值代表了普通股股東當前對未來的預測，且如果當前盈余是未來盈余的指示器，則該比率就表明1元盤余代表的P/E的現值。圖7-8(a)表示的是S&P 500指數(標準普爾500指數)及其成分股盈余水平，而圖7-8(b)表示的是S&P 500指數相應區間的市盈率水平。

當前市盈率的高低，表明投資者對該股票未來價值的主要觀點。投資者必須將P/E與整體市場、該公司所屬行業以及其他類似公司股票的P/E進行比較，以決定他們是否認同當前的P/E水平。也就是說，根據市盈率偏高或偏低，判斷該股票價格被高估還是低估。

(二)市凈率模型

賬面價值(book value)是公司凈資產的會計指標。法瑪(Fama)和弗倫奇(Rrench)及其以后學者的研究表明，市價/賬面價值比率(price/book value，P/B)是衡量公司價值的重要指標，這就是市凈率的表達公式，即：

市凈率=每股市價/每股凈資產

式中：BKt+1表示公司每股賬面價值的年末估計值;只表示每股市價。

相對于市盈率，市凈率在使用中有其特有的優點：第一，每股凈資產通常是一個累積的正值，因此市凈率也適用于經營暫時陷入困難的以及有破產風險的公司;第二，統計學證明每股凈資產數值普遍比每股收益穩定得多;第三，對于資產包含大量現金的公司，市凈率是更為理想的比較估值指標。這樣，P/B尤其適用于公司股本的市場價值完全取決于有形賬面價值的行業.如銀行、房地產公司。而對于沒有明顯固定成本的服務性公司，其賬面價值意義不大。

同時，市凈率在使用過程中也存在一定局限性。由于會計計量的局限，一些對企業非常重要的資產并沒有確認入賬，如商譽、人力資源等;當公司在資產負債表上存在顯著的差異時，作為一個相對值，P/B可能對信息使用者有誤導作用。

(三)市現率模型

由于公司盈利水平容易被操縱而現金流價值通常不易操縱，市價/現金比率(市現率)越來越多地被投資者所采用。同時，根據信用評價“現金為王”的法則，現金流價值在基本估值中也是很關鍵的。市現率(P/CF)的計算公式為：

影響這個比率的因素與影響P/E的因素相同，即這些變量應該是所采用的現金流變量的預期增長率和由于現金流的不確定性或波動性所帶來的股票風險。用來計算的具體現金流通常是扣除利息、稅款、折舊和攤銷之前的收益(EBITDA)，但具體是采用哪種現金流會隨公司和行業的性質不同以及哪種現金流對行業績效的方便計量而變化(如營運現金流或自由現金流)。同時，合適的市現率也會受到公舌]資本結構的影響。

(四)市銷率模型

市銷率也稱價格營收比，是股票市價與銷售收入的比率，該指標反映的是單位銷售收入反映的股價水平。其計算公式為：

式中：Pt為t期股票的價格;St+1為公司在t+1期的每股銷售額。

市銷率指標的引入主要是為克服市盤率等指標的局限性，在評估股票價值時需要對公司的收入質量進行評價。由于主營業務收入對于公司未來發展評價起著決定性的作用，因此市銷率有助于考察公司收益基礎的穩定性和可靠性，有效把握其收益的質量水平。一般而言，價值導向型的基金經理選擇的范圍都是“每股價格/每股銷售收入<1的股票。當然，對于不同行業而言，其市銷率評價標準不同。例如軟件行業，由于其利潤率相對較高，市銷率可高達2以上，而食品零售商的市銷率則僅為0.5左右。< p="">

(五)企業價值倍數

企業價值倍數(enterprise multiple，EV/EBITDA)是一種被廣泛使用的公司估值指標。它反映了投資資本的市場價值和未來一年企業收益間的比例關系。其中，企業價值(enterprise、value，EV)的計算公式為：

公司市值+凈負債

扣除利息、稅款、折舊及攤銷前的收益(EBITDA)用以計算公司經營業績。其計

算公式為：

EBITDA=凈利潤+所得稅+利息+折舊+攤銷

或：

EBITDA=EBIT+折舊+攤銷

凈銷售量一營業費用=EBIT

EBlT+折舊費用+攤銷=EBlTD4

EV/EBITDA和市盈率等相對估值指標的用法一樣，EV/EBITDA使用EV，即投入企業的所有資本的市場價值代替市盈率模型中的股價，使用EBITDA代替市盈率模型中的每股凈利潤。其倍數相對于行業平均水平或歷史水平較高則通常說明高估，較低則說明低估，不同行業或板塊有不同的估值(倍數)水平。表7-6是申萬研究所2014年對王府井(600859.SH)的盈利預測。

P/E和EV/EBITDA反映的都是市場價值和收益指標間的比例關系，只不過P但是從股東的角度出發，而EV/EBITDA則是從全體投資人的角度出發。在EV/EBITDA方法中，要最終得到對股票市值的估計，還必須減去債權的價值。在缺乏債權市場的情況下，可以使用債務的賬面價值來近似估計。同時EV/ElBITDA較P/E有明顯優勢。首先，由于不受所得稅率不同的影響，使得不同國家和市場的上市公司估值更具可比性;其次，不受資本結構不同的影響，公司對資本結構的改變不會影響估值，同樣有利于比

較不同公司的估值水平;最后，排除了折舊、攤銷這些非現金成本的影響(現金比賬面利潤重要)，可以更準確地反映公司價值。但EV/EBITDA更適用于單一業務或子公司較少的公司估值，如果業務或合并子公司數量眾多，需要做復雜調整，有可能會降低其準確性。

普通股估值的基本模型總結如表7-7所示。

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（責任編輯：中大編輯）

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